欧宝娱乐平台网页版登录

原厂直供、假一赔百、品牌代理、正品保障

全国免费咨询热线:0755-23192914
常见问题

并购优塾 质子交换膜产业链跟踪:东岳集团VS泛亚微透VS东材

发布时间:2022-09-25 07:59:06 来源:欧宝娱乐官网在线网址 作者:OB欧宝网页登录

  原标题:并购优塾 质子交换膜产业链跟踪:东岳集团VS泛亚微透VS东材科技

  质子交换膜,是有机氟化工的末端产品,具备特异性的质子传递功能(H+或者Na+)。

  但由于质子交换膜的工艺难、成本高,所以一直以来,我国质子交换膜的产业化以国外产品为主(例如杜邦的Nafion膜,戈尔的Select膜)(注:戈尔公司,以其专利面料Gore-Tex而全球闻名)

  但目前,以东岳集团为代表的本土企业,已经实现了质子交换膜的国产突破,2020年11月,其150万m2质子交换膜已经投产。

  上游——氟化工,包含从萤石到氟化氢,再到R22(常见制冷剂)以及全氟磺酸树脂,萤石代表企业为金石资源,氟化工为巨化股份、东岳集团等;

  中游——质子交换膜,主流产品为全氟磺酸质子交换膜,国外代表企业为杜邦、戈尔、旭化成,国内代表企业为东岳集团、武汉绿动;

  3)从目前的行业情况来看,如何进行业务布局,才能在中长期更加具备竞争优势?

  质子交换膜(Proton ExchangeMembrane,PEM),也被称为质子膜或者离子交换膜,是一种离子选择性透过的膜,在电池和电解槽中,为质子迁移和传输提供通道,并阻断电解液,以保证电极反应顺利进行。

  质子交换膜的性能关键指标是厚度、电导率(电导率越高,电池内阻越小),寿命关键指标是机械强度、气体渗透率。

  2)较低的气体渗透率,以避免H2和O2在电极表面发生反应并造成局部过热,小于0.01ml/min*cm2;

  4)良好的机械稳定性,在干/湿条件下均具有良好的机械强度和粘弹性,保证长期稳定运行及与催化层的良好结合;

  目前,质子交换膜的种类有四种:全氟磺酸膜、非全氟质子交换膜、无氟化质子交换膜、复合膜。其中:

  全氟磺酸膜具有电导率较高、质子传导电阻小、机械强度高等优点,是目前唯一商业化的质子交换膜类型,其他大部分处在实验室阶段。

  但即使这样,由于全氟磺酸膜的制作工艺很难,全氟磺酸膜也被称为氟化工产业链的技术难度巅峰,制造成本高,导致销售价格高企。

  从制作原理来看,全氟磺酸膜是由全氟磺酸树脂(Nafion-H)成膜所得。而全氟磺酸树脂(Nafion-H)又是由PSVE单体和四氟乙烯共聚而成。

  在这个过程中,PSVE单体的制备、四氟乙烯的获取、树脂的聚合和成膜,这四个大环节均具有较大的制备难度,分别来看:[1]

  PSVE单体制备反应条件严苛、工艺繁琐,为了规避专利纠纷,各个厂家开发出了不同结构的PSVE,具有较强的专利保护性。

  四氟乙烯主要通过R22(二氟一氯甲烷)裂解制备,但由于四氟乙烯聚合速率高,容易爆炸,属于高危化学品,运输难度大。一般是企业自产自销。

  而四氟乙烯是制作全氟磺酸树脂的核心原材料,因此,生产全氟磺酸膜的企业,通常都需要有四氟乙烯的自供能力。

  少量磺酰氟基团发生水解从而使得高分子缔合,熔体粘度加大从而加工困难;以及磺酰树脂平均分子量不高,从而降低机械强度。

  成膜包含“熔融挤出法”和“浇铸成膜法”两种,二者的差异在于是否使用有机溶剂。

  熔融挤出法——没有使用溶剂,但难以保证产品平整度和机械强度低,因此膜厚度较高;

  浇铸成膜法——使用了有机溶液,虽然平整度和机械强度较高,膜厚度较低,但后续有机溶剂回收和揭膜难度较大。

  基于全氟磺酸膜的制备工艺壁垒,当前全氟磺酸膜的供应企业主要为国外巨头:戈尔、杜邦、旭化成、3M等。

  从收入体量来看,东岳集团(港)(158.5亿元)东材科技(31.2亿元)泛亚微透(2.54亿元);

  从高分子业务上看,东岳集团(48.3亿元)东材科技(31.32亿元)泛亚微透(2.86亿元)。

  一、东岳集团(港)(山东省、淄博市)——收入主要由高分子材料、有机硅、制冷剂组成。

  1)高分子材料:包含聚四氟乙烯PTFE(占高分子38.8%)、聚偏氟乙烯PVDF(25.7%)、聚全氟乙丙烯FEP(10.3%)、六氟丙烯HFP(7.6%)、氟橡胶FKM(5.1%)。高分子材料业务2018-2021年复合增速为7.6%。

  注:对PVDF业务,之前我们在优塾产业链报告库中做过研究,此处不详细叙述。

  3)有机硅:号称“工业味精”,用于航空、汽车、电子、建筑等,主要产品包括:107硅橡胶(46.6%)、生胶(15.8%)和混炼胶(10.5%),2018-2021年复合增速为7.3%。

  二、泛亚微透(江苏省、常州市)——收入包括ePTFE微透材料、汽车密封条、挡水膜、气体管理产品等。

  1)ePTFE产品:包括:透气栓和透气膜(用于汽车车灯、雨刷电机、ECU等部位,实现防水透气)、耐水压透声膜(用于消费电子,实现防水防尘)、泄压阀(用于新能源动力电池包,防止电池受撞击爆炸,加速释放压力);包装保护垫(用于化学品、液态有机肥的包装和运输,耐化学腐蚀)。

  ePTFE微透产品(又称:膨体聚四氟乙烯)指的是,由PTFE(聚四氟乙烯)经拉伸等工艺加工制成,有多微孔结构,具有弹性、柔韧性、抗液体渗透、生物兼容性等特性,可以应用于电缆、消费电子、医疗植入物、防护服等多个领域。

  东岳集团也有ePTFE产品,但并非车规级,主要是服装膜(包括:消防服、军服、防寒服、户外运动服等特种防护服面料,以及防水鞋帽、帐篷等),和泡点膜(是中高效过滤材料,可用于制药、生化、微电子、实验室耗材)。

  从增速看,ePTFE业务2018-2021年复合增速为22.58%,汽车密封条为18%、气体管理产品为71%。

  1)绝缘产品:主要用于光伏行业(晶硅太阳能电池背板基膜)、特高压行业(电工聚丙烯薄膜)和新能源汽车行业(超薄的电子聚丙烯薄膜、金属化聚丙烯薄膜),该业务2018-2021年复合增速为10%。

  2)光学膜:指的是光学级聚酯基膜(包含:增量膜基膜、OCA离型基膜、ITO高温保护基膜、MLCC离型基膜、偏光片离保膜基膜、贴合膜基膜、窗膜基膜等),是消费电子的重要材料,该业务2018-2021年复合增速高达55.55%。

  3)电子产品:指的是电子级树脂材料,是PCB的上游核心材料,该业务2018-2021年复合增速为164%。

  4)环保阻燃:指的是共聚型聚酯树脂,是聚酯纤维和纺织品上游基础材料,该业务较为稳定。

  东岳集团,底层能力是氟化工,围绕含氟高分子材料(PTFE、ePTFE、质子交换膜)展开,另外,还向【有机硅】拓展;

  泛亚微透,底层能力是PTFE拉伸技术(产品是ePTFE),深耕【汽车零配件】领域,不断拓展汽车场景的材料品类;

  东材科技,底层能力是聚酯基膜产业化应用,下游有光伏、特高压、新能源、消费电子等领域,升级方向是光学级基膜。

  泛亚微透,主要由ePTFE微透产品、气体管理产品销量增长驱动,主要是下游客户不断扩展,2021年Q2有明显的下滑,主要是国内汽车整车销量的下滑有关。

  东材科技,主要由光学膜材料和环保阻燃材料产能不断扩张带来的销量增长,并且,自2021年Q1以来收入增速有很大幅度的提升,主要是收购了山东胜通,新增光学膜产能4万吨,带动销量增长。

  东岳集团,2021年高分子业务中PVDF和有机硅价格有明显的提升,拉动收入快速增长。

  东材科科技2019年利润增速明显高于收入,主要是毛利率提升(原材料主要为聚酯切片,受原油影响较大)。

  东岳集团现金流长期高于利润,主要是因固定资产投资前期投入,每年折旧影响较大。

  东材科技近三年现金流持续降低,主要是因应收账款快速增长,而应付账款下降所致。

  一、东岳集团(港)——2021年实现收入158.47亿元,同比+57.48%,净利润20.75亿元,同比+168.7%。

  2021年,高分子、有机硅、制冷剂等产品分别实现增长51%、71%和62%,原因是:受新能源汽车高景气带动,公司核心产品PVDF及上游R142b供不应求,以及有机硅价格大涨(受益于成本端金属硅价格上涨)。

  同时,利润增速高于收入,主要是因为:PVDF的价差扩大导致毛利率整体+10.5pct。

  二、泛亚微透——2021年实现收入3.17亿元,同比增长+14%,归母利润0.67亿元,同比+21.96%。

  2022Q1实现0.75亿元,同比+9.5%,利润0.18亿元,同比+12.53%。一季度收入和利润微升,主要是:受卫生事件影响,汽车销量放缓;叠加ePTFE和气体管理产品的下游客户认证放缓。

  三、东材科技——2021年实现收入32.34亿元,同比增长+71.92%,净利润3.44亿元,同比+95.14%。

  单季度收入和利润增速略有放缓,主要是因下游消费需求低迷。其中,绝缘材料、光学基膜、阻燃材料、电子材料销量分别实现2.88%、3.64%、-28.31%和43.9%的增长。同时,受限于原材料价格上涨,Q1毛利率同比减少3.74pct。

  泛亚微透和东材科技成本均主要由原材料构成。其中,泛亚微透原材料主要为化学试剂、吸音棉、EPDM、PE膜、EVA膜等;东材科技主要为聚酯切片、聚丙烯切片、PTA、乙二醇等。

  从毛利率大小上看,泛亚微透东岳集团≈东材科技,主要是因ePTFE微透产品毛利率较高(在75%上下波动)。

  从毛利率变化趋势上看,东岳集团毛利率有所提升,是因PVDF的价差扩大。并且,东岳集团的PVDF具有原材料自供(R142b)的优势,成本优势更高。

  2020Q3以来,东材科技所有下滑,是因石油价格上涨带动主要原材料成本(聚酯切片等)上涨。

  东材科技在毛利率下滑的背景下,实现净利率的稳定,这主要是因期间费率下降(收入大幅提升,费用较为刚性)。

  销售费率上,泛亚微透较高,主要因其汽车产品需要进行客户认证,而东材科技和东岳集团大多为大宗产品,对销售要求较低。

  从2021年ROE回报上看,东岳集团(17%)泛亚微透(9%)=东材科技(9%),东岳集团净利率较高。

  从ROE的变化趋势上看,泛亚微透ROE有明显的下滑,主要受总资产周转率下降拖累。泛亚微透总资产周转率较低,是因为:1)固定资产周转率低,因非生产性固定资产较多。2)应收账款周转率较低,是因其下游为大型整车或零配件企业,议价水平相对较弱。

  目前,质子交换膜商业应用场景,主要集中于:氯碱工业、燃料电池、电解水制氢、液流电池储能系统。

  总得来说,氯碱工业对质子交换膜需求较小,而燃料电池、电解水制氢和液流电池还处于推广初期,暂未放量。

  氯碱离子交换膜具有阳离子选择透过性,该膜只允许Na + 等阳离子和水分子透过,其它离子难以透过,是电解NaCL所需的关键组件。

  氯碱化工下游PVC和烧碱市场均已进行存量状态(详情可回溯电石产业链报告),产能处于逐年下滑的状态。

  我国氯碱行业所用交换膜,长期被国外企业垄断,在2010年6月之前,全球只有杜邦和日本旭化成能够生产,但目前正在经历国产替代的过程。

  东岳集团旗下产交换膜产品在国内氯碱行业应用已经达到40万吨(2019年数据,但市占率仅为1%),具体运作表现与进口产品相差不大。

  考虑到目前氯碱行业离子膜总用量为22.35万平方米,以及国产平均2000元每平米的单价,如果未来能够实现完全国产替代,则带来市场规模约为4.47亿元,市场规模较小。

  截至2021年,燃料电池装机量为210.6MW,氢燃料电池汽车销量为1586辆,2022年上半年装机量101.55MW,与去年较为持平。

  在之前的氢燃料电池系统产业链报告中,我们测算了在中性条件下,氢能源汽车在2025年和2030年销量分别为9万辆和20万辆。

  假设单车功率分别为100KW和150KW,则对应2025年和2030年氢燃料电池装机量分为9GW和30GW。

  同时,考虑到目前膜电极(MEA)的能量密度为1.24W/cm2,电堆效率为52%,如果假设未来不发生变化,则对应2025年和2030年质子交换膜需求量分别为37.74万平米和125.81万平米。

  在之前的制氢产业链报告中(详见优塾产业链报告库),我们测算了至2025年和2030年电解水制氢量分别为21万吨和187万吨。

  因1万吨PEM制氢对应质子交换膜的用量为1082平方米,则2025年和2030年电解水制氢分别需要2.27万平方米和20万平方米。

  几种方式各有优缺点,应用中也相互弥补。例如,机械式和储热式储能成本低、但对地形有所要求;而电化学方式可以弥补机械式的空缺场景,但目前仍然处于试点期。

  目前,国内抽水蓄能仍然占比达到86.3%,而在电化学式储能技术路径中,锂离子电池占比89.6%,液流电池(全钒液流、铁铬液流等)占比不到1%。

  那么,液流电池技术中,以技术相对成熟的全钒液流电池为例,全钒液流电池vs锂离子电池的差异在哪,未来应用的场景有何不同?

  全钒液流电池——正负极与电解液分开,电解液均为钒离子溶液,其中,正极活性材料为+4、+5价态的钒离子溶液,负极活性材料为+2、+3价态的钒离子溶液。

  全钒液流电池的原理,是靠氧化还原反应,实现电子和H+定向移动,实现电流回路,钒是电解液中氧化还原的主要物质。